Äntligen inköp

Eller ok, Walmart har jag köpt småposter i varje månad sedan i juni. Senaste påfyllningen gjordes till 67$ per aktie och Sam Walton´s baby är nu mitt största innehav med cirka 15% av portföljen,

I måndags saknades det inte dramatik. När de amerikanska börserna öppnade så fick robotarna (?) spel och skickade först ned 3M till under 135$ per aktie. Jag lyckades öppna en starposition i 3M till kursen 135,44$. Jag köpte en ganska rejäl bunke aktier relativt sett och förhoppningsvis kommer jag kunna fylla på mer efterhand. När jag dubbelkollat att 3M-ordern gått igenom så kikar jag på mina bevakade bolag igen, Nestlé ned 6,5% på dagen(!!) runt 66 CHF/aktie. Perfekt möjlighet att dubbla min position lite över vad jag anser vara "fair value" för Nestlé. Eftersom jag vill köpa aktien direkt I Schweiz och inte via ADR så måste jag ringa in ordern. Men innan jag hinner komma fram är kursen kraftig upp igen. Inga aktier i Nestlé denna gång.

Coca cola var ned runt 7% en liten stund om jag inte minns fel. Lite dyrt tyvärr trots att den aktien gått riktigt dåligt den senaste tiden.

H&M tjurar och vägrar komma ned ordentligt. Vi får se vad höstens aktiemarknad bjuder på.

Coca Cola Company – Organismen

Att Coca Cola(KO) är ett fantastiskt bolag med några av världens starkaste varumärken vet många som är intresserade av kvalitetsbolag. Det finns många bra analyser av Coca Cola och några av dem finns här Länk.

Förutom starka varumärken har Coca Cola en stor konkurrensfördel i deras distributionsnät med buteljeringsverksamheter. Om man vill förstå Coca Cola så måste man förstå denna verksamhet.  Jag har funderat på varför Coca Cola köpte nästan hela den Nordamerikanska buteljeringsverksamheten från Coca Cola Enterprises(CCE) 2010. Nu föll lusten på att ta reda på det och jag kommer först försöka beskriva Coca Cola´s syn på buteljeringsverksamheterna och förhoppningsvis hitta någon logik i att köpa kapitalintensiva verksamheter och smutsa ner en i övrigt skinande pengamaskin.

Översikt

Coca Cola distribuerar sina produkter genom ett nätverk av helägda, delägda och fristående buteljerings- och distributionsverksamheter i världens största dryckesdistributionssystem.

Hur matar och sköter Coca Cola denna jätteorganism utan att den blir ett hot mot sin värd? I årsredovisningar från 2005-2014 kan man bland annat läsa följande:

”Många av våra drycker tillverkas, säljs och distribueras av självständiga buteljeringsverksamheter. Om nödvändigt kan vi förvärva eller ta kontroll över en sådan verksamhet, ofta i underpresterande marknader där vi anser att vi kan använda våra resurser och expertis för att förbättra prestationen” ”

”I linje med vår långsiktiga buteljeringsstrategi kan vi avyttra ägarandelar i dessa verksamheter genom en strategisk affärsallians med andra buteljeringsverksamheter eller sälja till en annan av våra buteljeringspartners.” 

Coca Cola lever i symbios med de självständiga buteljeringsverksamheterna och ger de så mycket stöd de kan eftersom det ligger i Coca Cola´s intresse att göra det. Illa sköta eller fientliga enheter är naturligtvis direkt skadliga för Coca Cola och på enskilda marknader kan det bli förödande. Men det har funnits och finns enheter som underpresterat. Verksamheterna behöver inte nödvändigtvis vara misskötta. De kan till exempel behöva göra stora investeringar eller öka på sin marknadsföring och får då stöd ”centralt”. 

Om Coca Cola vill få in en ny produkt i ett nätverk på en marknad så kräver det investeringar i fabriker, försäljning och marknadsföring. De fristående aktörerna vill såklart inte betala kalaset. Om de fristående aktörerna blivit för starka kanske de till och med försöker stoppa planerna helt.

Jag har försökt undvika att saxa direkt från årsredovisningar men texten nedan beskriver Coca Cola´s strategi på området riktigt bra.

"The level of our investment generally depends on the bottler’s capital structure and its available resources at the time of our investment. In certain situations, it can be advantageous to acquire a controlling interest in a bottling operation. Although not our primary long-term business strategy, owning a controlling interest allows us to compensate for limited local resources or facilitate improvements in customer relationships while building or restructuring the bottling operations. Bottling businesses typically generate lower margins on revenue than our concentrate business. However, the acquisition and consolidation of a bottler increases revenues and generally increases operating profits on a per-gallon basis. By providing capital and marketing expertise to newly acquired bottlers, we intend to strengthen our bottling territories."

Bottling Investments Group(BIG)

BIG överser investeringar i buteljeringsverksamheter i nätverket. De ska hjälpa buteljerare på kritiska marknader med tillväxt, kapital och är ett stöd vid strukturella problem eller ägarproblem. BIG fokuserar på långsiktig hållbar tillväxt och sköter buteljeringsverksamheterna som om skulle ägas av Coca Cola för all framtid.

BIG verkar för tillfället i 19 länder och arbetar för att ha en hälsosam balans mellan franchise och bolagsägda buteljeringsverksamheter i nätverket. 

Coca-Cola Refreshments (CCR)
2010 köpte The Coca Cola Company ut den Nordamerikanska buteljeringsverksamheten från Coca Cola Enterprises(CCE) och döpte om den delen till Coca Cola Refreshments(CCR).

I kommande inlägg ska jag försöka ta reda på varför Coca Cola kände sig tvingade (?) att köpa de Nordamerikanska buteljeringsverksamheterna och försöka få en bild av vad som sker i CCR idag.

Rapport från Walmart

Walmart är inne i en intressant period just nu. Här kommer en liten sammanfattning och en del godbitar jag tar med mig från dagens rapport. 

Försäljningen ökar på Walmart´s hemmamarknad för fjärde kvartalet i rad. Marginalerna sjunker och EPS-guidningen för helåret sänks. Online växer starkt och stora satsningar görs just nu i den här delen. Neighborhood markets som är butiker av det lite mindre formatet (allt är relativt) växer fint och ytterligare 100 helt nya butiker ska rullas ut.

Walmart har en kortsiktig målsättning om att försäljningen i jämförbara butiker ska öka i takt med satsningen på personal och kundnöjdhet. Lönerna höjdes i april för cirka 500,000 medarbetare. Investeringar har gjorts i ledarskap och utbildning för personalen. Butikerna ska vara renare och bättre påfyllda och sortimentet har fått en översyn. Allt för att öka servicegraden. Kundnöjdheten mäts dagligen ute i butik och kundnöjdheten ökar stadigt igen. 

På medellång sikt ska de fyra nya distributionscentralerna driva ner kostnaderna med start i Q4 med ökad utväxling under nästa år. Walmart gör stora satsningar på online och det är här Walmart måste vinna om de ska fortsätta växa. Något ledningen såklart är mycket medvetna om. Länk

Vi avslutar med några citat av Doug Mcmillon och Greg Foran från dagens presentation. De inger förtroende och jag tror starkt på den strategi de lagt ut för Walmart framöver. 

"I want to be straightforward: These issues will present continuing
profit challenges for the remainder of the year"

"Winning in the future requires change, change in this case, requires
investment, and investment pressures short term earnings. Our strategy is
designed to create robust and sustainable growth that will deliver returns to
shareholders."

"Over the longer term, we believe we’ll continue to grow in key markets
around the world and further integrate our store and ecommerce offerings."

3M Company – Summering och Värdering

I grova drag ser min investeringsidé ut såhär:
3M är ett fundamentalt starkt bolag som uppfyller de kriterier jag skriver om i analysen LÄNK

Bolagets produkter är ganska tråkiga och de väcker inte politikers intresse i första taget. Den politiska risken är mycket låg.

Bolaget kan växa mycket (3-6% per år) över lång tid. De ”nya” marknaderna behöver 3M´s produkter för att bygga upp, modernisera och utveckla sin industri. När man tittar på försäljningen per region så tycker jag mig se en ordentlig potential de kommande 10-15 åren. Titta bara på konsumentdelen!

Produktportföljen består till stor del av produkter som konsumeras snabbt och som inte kräver någon stor kapitalinsats av kunden. Det betyder bland annat att 3M står emot bra i konjunkturnedgångar. Det såg man i den senaste finanskrisen. 

3M´s ledning har ganska stora möjligheter att återinvestera det stora kassaflödet som bolaget genererar tillbaka i verksamheten. 

Varumärket. Kunderna vet vad de får och de är ofta villiga att betala för det. Varför chansa och byta till en billig leverantör av slipmedel till din avancerade industriprocess?  3M borgar för kvalitet och deras ”pricing power” är tydlig. 

Värdering
Jag använder en enkel diskonterad kassaflödesanalys. Mitt avkastningskrav är 9% (nej jag har inte justerat ned avkastningskravet i denna lågräntemiljö.)
Kassaflödet(FCF) räknar jag till $5B med en årlig genomsnittlig tillväxt på 3,5% för de kommande 10 åren. Det ger ett fair value på 135$ per aktie.
Jag har inga standardiserade säkerhetsmarginaler. Jag gör defensiva antagande i min kassaflödesanalys, tillväxt och FCF beräknas konservativt. 

Alla köp kommer uppdateras på bloggen och jag kommer gå igenom mitt resonemang när det blir aktuellt.
I skrivande stund erbjuder Mr Market tyvärr inga 3M-aktier runt 135$.

3M Company – Balansräkning

När 3M´s CEO Inge Thulin nyligen meddelade att balansräkningen skulle försvagas rynkade jag som defensiv investerare instinktivt på näsan. Men kanske kan det vara klokt att investera på lång sikt nu när pengar är så billiga?

I rapporten för Q2 2015 skriver 3M att de vill optimera kapitalstrukturen för att investera i verksamheten och för att ge aktieägarna utdelningar och köpa tillbaka aktier.

3M har en soliditet på 42% inklusive en Goodwill-post på $7B. Goodwillposten har jag inga problem med i detta fall men soliditeten är nu vid min nedre gräns på 40% och behöver bevakas.

Översikt

Omsättningstillgångar           $13B

Totala tillgångar                    $31B

Kortfristiga skulder                $5B

Långfristiga skulder               $8B.

Totala skulder uppgår till      $18B

Soliditeten har sjunkit under 2015 till (nuvarande 42%) och det beror på att 3M adderat $1,7B till sina långfristiga skulder. En del förvärv har gjorts varav det största är Capital Safety till affärsområdet Safety and Graphics.

De nya lånen som upptagits under 2015 ser ut såhär:

€650M – rörlig ränta (tre månaders EURIBOR) till 2020

€600M – fast ränta, 0,95% till 2023

$500M – fast ränta, 1,75% till 2030

EBITDA/totala räntekostnader för alla lån totalt sett för 3M ger en ratio på cirka 68 – 1.  Starkt.

Det starka kassaflödet finns där i både hög och lågkonjunktur. Operativt kassaflöde för 2014 var $6,6B med ett CAPEX på $1,5B.

Sammantaget tycker jag 3M´s balansräkning är hälsosam och den kommer knappast sätta bolaget i några svårigheter. De nya lånen ser billiga ut och 3M har uppenbarligen bra kreditlinor.

Det viktiga nu är att ledningen gör kloka förvärv och lyckas med R&D-verksamheten. Här får vi facit först om några år. Återköpen av aktier till nuvarande multiplar är jag lite kritisk till. Ledningen har som ambition att återköpa aktier för $4B-$5B under 2015. Förhoppningsvis går aktiekursen ned under året så att återköpen biter bättre.

I kommande inlägg kommer jag försöka göra ett rimligt antagande om vad bolaget kan vara värt sett till mitt avkastningskrav.

3M Company - analys

3M Company är ett globalt diversifierat teknologibolag eller ett bauta-konglomerat, kärt barn kan ha många namn. 3M uppfyller alla utom ett av mina investeringskriterier (saknar stark huvudägare). Bolaget har:

·      Inga förlustår de senaste 10 åren.

·      ROIC runt 20% (22% 2014)

·      Stark balansräkning (mer om balansräkningen senare)

·      Starkt kassaflöde (104% conversion 2014)

·      Lång historik av stigande direktavkastning

Jag anser att 3M har en bred vallgrav inom stora delar av sin verksamhet. Eftersom verksamheten är bred så ser vallgravarna olika ut, switching costs, skalfördelar, starkt varumärke och olika patent. Eftersom vallgravarna inte är tydliga utifrån så vill jag ha bevis för deras existens genom en synlig ”pricing power”. Det har 3M åtnjutit historiskt och för 2014 höjdes priserna i genomsnitt 1%. 3M´s patent är en stor konkurrensfördel men inget specifikt patent står för en betydande del av intäkterna.

Ledningen har tidigare varit frikostig med att öka antalet utestående aktier. Det har avskräckt mig från att analysera bolaget tidigare eftersom det tyder på en osund inställning till aktieägarna.

Den 61-åriga, i Sverige ganska okända, Inge Thulin tog över skeppet 2012 efter en lång karriär i 3M. Han satte ny riktning och bland annat har antalet utestående aktier minskat med 8,5% sedan dess. En kort presentation av Inge Thulins tre strategiska teman:

”Portfolio management”: Affärsområden har slagits ihop från fem till sex och antalet dotterbolag minskats från 40st till 27st. Bygga skalfördelar och driva effektivitet. M&A som komplement till organisk tillväxt.

”Investments in innovation”: R&D: Det bultande hjärtat i 3M och ett historiskt lönsamt ställe att plöja ner delar av det starka kassaflödet i. Här finns nyckeln till bolagets organiska tillväxt, höga marginaler och höga avkastning på investerat kapital. 2014 investerades $1,8B av det operativa kassaflödet på $6,6B i R&D.

”Business transformation”: 3M ska bli effektivare, mer lyhörda mot kunder, implementera ett ”Global resource planing system” och driva produktivitet.

En del klyschor men 3M har fokus på skala och ROIC som bör ge ett bra skydd mot ”Diworsification”. Värt att nämna är att Inge Thulin nämner ”vallgrav” i samband med senaste förvärvet av Capital Safety. Fint.

Den väldigt breda och djupa konglomeratet ser ut enligt följande:

Storlek per affärsområde    

Industrial                                 -32,7%*

Saftey and graphics              -18,0%*

Electronics and energy        -17,6%*

Consumer                                -17,5%*

Healthcare                              -14,2%*

Andel av försäljning per region

USA                                         -36,8%*

Asien                                       -29,6%*

Europa/Mellanöstern &

Afrika                                      -22,6%*

Latinamerika/Canada       -11,0%*

*försäljning

Här är några av de produkter bolaget tillverkar inom respektive affärsområde.

Industrial: Vinyl, polyester, industriell tejp(Scotch), ljudisolering, friktionståliga ytor, lim, isolering (Thinsulate), keramiska material och filter.

Safety and graphics: Personlig säkerhet som ögon/mun/ansikte och kroppsskydd, trafiksäkerhet, reflekterande ytor, absorberande material för kemiskt spill.

Electronics and Energy: LCD, displayer av olika slag, filter till displayer, slipmedel för tillverkning av processorer, smörjmedel för hårddiskar, böjbara kretsar och olika system för pekskärmar.

Healthcare: Medicinsk tejp, förband, sårlim, stetoskop, ansiktsskydd för kirurger, produkter för inplantat, tandblekning, system för medicinering och mjukvara.

Consumer: Scotch(lim, tejp), Post-it, filter av olika slag, Scotch-brite och Thinsulate.

3M framhåller att deras framsteg i R&D ska spridas i hela organisationen. Varje uppfinning ska implementeras maximalt oavsett vilket affärsområde som berörs. Det kan man se i praktiken när man går igenom produkterna tycker jag.

Slutsats:

3M håller mycket hög kvalitet och jag följer bolaget för att köpa aktier till min defensiva och fokuserade portfölj. Detta trots att bolaget inte har någon storägare i form av en långsiktig investerare eller familj. Eftersom 3M håller så hög investeringskvalitet är jag beredd att bortse från detta.

Balansräkningen är stark men har försvagats under 2015. Jag kommer gå igenom detta i kommande inlägg tillsammans med en värdering av bolaget.